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3 _, p. [; ^) s
& x6 Y. Y4 z% c8 A% T 中信证券(26.430, 0.45, 1.73%)发布研报称，加密货币具有较好的隐私性和抗通胀性，自诞生以来成长迅速，并且正在逐步正规资产化。随着加密货币的刚需扩大，
! A( y: Y# n, ]
: S& Q r9 Z! c, k& M' D2 o
3 y, Z8 C" X' f, ], w- o形成类似黄金的刚需托底，投机定价的格局。但短期来看由于货币化不足和边际定价者风险偏好高，加密货币反而投机性更强。中长期内，预计加密货币和黄金都将受益于
2 L: u+ F( @9 K7 Q
/ D( T1 q. [3 k; d2 U5 C8 e* Y. o逆全球化、去美元化带来的货币化。“未来黄金”不必然包含比特币，但大概率有加密货币。短期内加密货币有望受益于特朗普任期内可能的监管放松，但需等待贸易、外交政7 E. l$ J* S: L) n& c
5 E8 ]) K; D3 @6 h- {+ }
策的确定性。) r8 G3 {$ ^! A- @ r# G5 d; b* k
! A; F T% d# a V+ p/ a$ { 中信证券主要观点如下：
) N% X+ J5 Y5 @& [4 T
/ ?4 p, R7 |/ l! L- I+ G0 y% R 加密货币是一种基于区块链技术的数字货币，具有较好的隐私性、抗通胀性。
L9 Q3 q. N, O" C: z* r
! Z! o) F# R$ N& x/ m 自其诞生以来，市场成长迅速，例如比特币呈指数型增长。
# r4 Z; B1 e; ?8 ?. Y# x. h6 d x. ^ r7 d, c4 i5 ~
近期加密货币表现不佳，并未体现出避险属性。
4 B! C1 ~) a. [7 |& G( n5 \6 _6 F
2024年比特币主要有一季度和四季度两波集中上涨，分别是因为ETF发行、比特币减半、亚洲投资者热情高；以及特朗普交易影响。但2025年以来比特币及其他加密货币表现
' v2 @( c. p" {1 W/ C4 D! [% Q# S8 R ?- t0 S: Y; E* t6 n' `; [/ j7 y
不佳，与黄金走势背离，并未体现出避险属性。! L* Q* h% h6 j8 v; M7 W3 P/ p7 c
: E& z; `# f7 o
加密货币市场与黄金愈发相似。" v/ |' u2 Y. }) z$ |
3 ]) y% [# t9 S 从规模来看，加密货币市场仍明显小于黄金市场，增长空间巨大。从持有结构来看，两者都是集中度较高，且加密货币市场持有结构更加不透明，均有利于价格的长期上行。
" Q# Z, Y5 s& H8 D
' v1 c1 A/ r! x5 ~ 加密货币开始出现刚性需求，形成与黄金类似的刚需托底，投机定价的格局。6 L$ T E5 X* s: p u
v6 W; m* [* _1 N& v. y 由于加密货币在跨境支付、抗通胀信用方面具有优势，形成了快速增长的刚性需求。加密货币正在快速的“正规化”、“黄金化”，与黄金一样形成了刚需，以确保其难以出现泡沫' ^; `! K: o! \$ C
9 S+ x$ K! V/ |; `
破灭、大量投机交易完成定价的格局。7 h, o2 W+ }4 d/ h3 u3 N
2 B2 m. M, w% Z D7 F5 I2 Q8 h! s
短期内，加密货币的货币及避险属性仍不及黄金，因此表现背离。; ]) Q( M* L; a9 e% R8 n
# @7 d, u2 z* F& p; t 我们认为根本的原因是1）社会认知、税收制度中加密货币的货币化程度不及黄金。2）由于加密货币高成长性，边际定价者的风险偏好高。短期内，加密货币避险属性和投机属性
' [; z8 c# |1 Y1 l u2 Q, N1 X+ {& a" f6 Z% G' x/ \) X
共存，后者更占上风。长期来看这些因素望将淡化。: H u2 A& I7 i3 n$ A# k
: F- b! C2 i3 ?4 W9 S% i8 ~
长期来看，加密货币料仍然有极大的增长空间，最根本的逻辑是逆全球化及去美元化，驱动黄金、加密货币的货币化。: _8 e* j' t. f" n0 L- o0 I
5 ]4 y3 Z0 |" j1 Y+ C; W2 Q
2008年以来逆全球化和去美元化进程持续，预计加密货币坚实的市场需求仍将持续扩大。我们判断在长时间维度上，黄金和加密货币的货币属性，都会是“未来黄金”。由于技术劣
k: N$ ~( I. b' R" {) |9 m2 Y0 }$ `$ R5 l
势，比特币不必然是未来的黄金，但“未来黄金”大概率包含加密货币。尽管如此，我们认为技术优势战胜信念优势需要很长时间，比特币在加密货币中的独有地位仍将维持很久。
# ^' |+ l: p0 j- E: `+ d3 r* l6 W! m5 k7 {% ^# Z
展望未来四年，比特币及其他加密货币在特朗普的支持下仍然可能表现亮眼，但短期转好需要特朗普给出确定性信号。
. L# N* g7 _5 _$ d% S5 |
! l" i2 }1 q6 e( o# P 本届特朗普ZF与硅谷的紧密联系让加密货币有望受益于潜在的监管放松。但短期内贸易政策不确定性等因素压制了风险偏好与流动性宽松。转涨或需等待特朗普给出外交和贸易政: m& G- a7 f$ Y, C2 m" t
3 x1 j( b* i! ~. q0 w策确定性。未来若特朗普ZF对俄政策转向也可能带来风险。
0 a) K8 U) k. O' B' f0 p8 S8 C9 ?1 A7 G, R% _, t C& J
风险因素：$ E' x# w7 a6 @) h1 w
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特朗普ZF政策超预期；美国联邦债务问题超预期；美联储货币政策宽松不及预期；地缘ZZ风险。9 w+ \3 t8 Z6 W1 ^0 z! w7 S
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